Trump undergraver tilliten til dollaren

LONDON: Det internasjonale penge- og finanssystemet er kanskje ikke uforanderlig, men endres heller ikke ofte. Derfor er omveltningene som Donald Trumps handels- og tollkrig har ført med seg, så bemerkelsesverdige – og vanskelige å tyde.

For å finne ut hva som skjer, er det verdt å gå tilbake til Charles P. Kindlebergers teori om hegemonisk stabilitet, som han beskrev i boken The World in Depression: 1929-1939.

Kindlebergers teori går i hovedsak ut på at et åpent og stabilt internasjonalt system er avhengig av at det finnes en dominerende verdensmakt.

Men første verdenskrig gikk hardt ut over den britiske økonomien.

På 1800-tallet var det Storbritannia som var denne stormakten. Som verdens finansielle «hegemon» – leder av det globale økonomiske systemet og utsteder av den dominerende internasjonale valutaen – forsynte Storbritannia verden med kritiske kollektive goder.

Som Kindleberger uttrykte det, inkluderte disse godene et marked der man lett kunne omsette varer, som følge av britenes frihandelssystem, og motsykliske kapitalstrømmer, som følge av virksomheten til den britiske finansnæringen (City of London).

Storbritannia støttet også opp om «koordinering av makroøkonomisk politikk og valutakurser» gjennom «gullstandardens regler», som ble «legitimert og institusjonalisert» gjennom sedvane. I tillegg fungerte den britiske sentralbanken (Bank of England) som en «långiver i siste instans».

Men hvis USA fortsetter på sin nåværende politiske kurs, vil de snart bli «befridd» fra denne byrden.

Men første verdenskrig gikk hardt ut over den britiske økonomien. På 1930-tallet hadde ikke Storbritannia lenger tilstrekkelige ressurser til å understøtte det internasjonale pengesystemet. Og selv om USA var en fremvoksende stormakt, var landet ennå ikke beredt til å overta Storbritannias rolle.

Dette «Kindleberger-gapet» – perioden etter at en stormakt ikke lenger kan spille rollen som hegemon og før en annen stormakt overtar denne rollen – falt sammen med den store depresjonen og den tiltagende politiske uroen som kulminerte i andre verdenskrig.

Mot slutten av krigen, i 1944, møttes delegater fra 44 land i Bretton Woods i New Hampshire, der de la til rette for en smidig overgang fra den gamle til den nye hegemonen. På den måten bekreftet de USAs rolle som den ledende makten i verden – økonomisk, finansielt og militært.

På den tiden sto USA for 35 % av verdens BNP. Men selv om USAs andel av globalt BNP har sunket siden da, har den amerikanske dollaren beholdt sin dominerende stilling som reservevaluta, faktureringsvaluta og anker for faste valutakurser. Dessuten har den amerikanske sentralbankens pengepolitiske beslutninger og den amerikanske økonomiens utvikling fortsatt svært stor betydning for den globale finanssyklusen.

Men nå ser det ut til at vi nærmer oss et nytt «Kindleberger-gap». Det kan virke som om den nåværende hegemonen er i ferd med å ødelegge seg selv, ettersom USA nekter å sørge for globale fellesgoder og det ikke finnes noen klar kandidat til å ta over. EU er ikke beredt til å ta over, og Kina er ikke engang integrert i de globale finansmarkedene.

Det amerikanske aksjemarkedet falt. Og dollaren svekket seg. Dette er en kombinasjon man ofte ser i fremvoksende økonomier.

Mens resten av verden ser på dollarens dominerende rolle som et urimelig privilegium («exorbitant privilege»), ser Trump-administrasjonen ut til å være overbevist om at den globale etterspørselen etter dollar (og verdipapirer utstedt i dollar) er en byrde, ettersom presidentens rådgivere mener at denne etterspørselen driver opp valutaens verdi.

Men hvis USA fortsetter på sin nåværende politiske kurs, vil de snart bli «befridd» fra denne byrden, enten de liker det eller ikke.

For at en valuta skal kunne spille en internasjonal rolle, må landet som utsteder den, generelt sett være økonomisk ledende og innta en sentral posisjon i verdenshandelen. Disse egenskapene avhenger av innovasjonsevne og vekstpotensial. Militærmakt og geopolitiske allianser spiller også en rolle. Ikke noe av dette er mulig uten en åpen økonomi og velfungerende og stabile institusjoner.

Ved å føre en politikk som undergraver amerikanske institusjoner, grunnforskning, multilateralisme og økonomiens langsiktige vekstutsikter, er USA under Trump raskt i ferd med å undergrave tilliten til dollaren. Aldri før har dette vært tydeligere enn i kjølvannet av Trumps kunngjøring i begynnelsen av april om å innføre svært høye tollsatser på varer fra flere titalls land som har bilaterale handelsoverskudd vis-à-vis USA. Amerikanske statsrenter steg. Det amerikanske aksjemarkedet falt. Og dollaren svekket seg. Dette er en kombinasjon man ofte ser i fremvoksende økonomier.

Europa kan også skilte med sterke institusjoner, ikke minst Den europeiske sentralbanken, og en robust rettsstat.

De økonomiske og finansielle problemene Trump har skapt i USA, gir eurosonen – som utsteder verdens nest viktigste internasjonale valuta – en mulighet til å tilegne seg noen av de «urimelige privilegiene» som USA lenge har hatt.

Dette innebærer blant annet lavere kapitalkostnader for myndigheter og bedrifter i eurosonen – noe som kan bidra til bærekraftige statsfinanser – og enklere refinansiering i krisetider, siden etterspørselen etter «trygge» euroaktiva vil øke. Det innebærer også økt geopolitisk innflytelse – noe som er avgjørende i en tid der EU ønsker å oppnå strategisk autonomi.

Selv om en slik internasjonalisering medfører risiko, er eurosonen godt posisjonert til å redusere denne risikoen. For eksempel kan eurosonens rammeverk for makrotilsyn, som er langt sterkere enn i USA, hjelpe eurosonen med å håndtere økt volatilitet knyttet til kapitalstrømmer og formuespriser.

Europa kan også skilte med sterke institusjoner, ikke minst Den europeiske sentralbanken, og en robust rettsstat.

Men det må gjøres mer for at eurosonen skal kunne heve euroens internasjonale profil. For det første må eurosonen styrke sitt indre marked for varer og tjenester og styrke sine handelsforbindelser der det er mulig. Med tanke på Europas globale klimalederskap, kan man vurdere at man begynner med å fakturere klimavennlige produkter i euro.

Eksempler på slike produkter er avkarbonisert materiell knyttet til produksjon og distribusjon av energi, elektriske kjøretøy og råvarer som brukes til elektrifisering. Samtidig kan man bygge opp de nødvendige finansielle instrumentene, for eksempel knyttet til sikring av klimarisiko.

Fremfor at eurosonen i stor grad forblir avhengig av amerikanske betalingssystemer, må europeerne styrke sin egen suverenitet på dette området.

Eurosonen bør også forplikte seg til å fullføre bankunionen og spare- og investeringsunionen, som beskrevet i noen nylig publiserte rapporter (som også omhandler ulike tiltak som kan iverksettes). For å skape dype og integrerte kapitalmarkeder – som er avgjørende for innovasjon og vekst – bør det iverksettes tiltak for å få på plass sikre aktiva for hele eurosonen. Felles utstedelse av obligasjoner for akutte forsvarsutgifter kan være et godt utgangspunkt.

Fremfor at eurosonen i stor grad forblir avhengig av amerikanske betalingssystemer, må europeerne styrke sin egen suverenitet på dette området. Dette vil trolig basere seg på digitale sentralbankpenger (CBDC), supplert med et robust betalingssystem som kanskje – eller kanskje ikke – involverer stabilvaluta («stablecoins») tilknyttet euro. I tillegg må Den europeiske sentralbankens rolle som långiver i siste instans utformes på en nøye gjennomtenkt måte for å sikre utbredt og sterk tillit til euroen.

Disse endringene vil ikke være enkle å gjennomføre. Men hvis det er noe Kindleberger har lært oss, er det at verdensøkonomien vil være bedre tjent med at Europa raskt kommer på banen etter hvert som USA trekker seg tilbake fra det globale økonomiske og finansielle lederskapet.

Oversatt av Marius Gustavson

Copyright: Project Syndicate, 2025.
www.project-syndicate.org